如果時(shí)光可以倒流，那么一年前的今天，竺稼也許會(huì)果斷地離開黃光裕。2011年8月份，國美電器(微博)股價(jià)攀升至近4港元，貝恩當(dāng)時(shí)變現(xiàn)的話，可賺取約45億港元，投資收益率達(dá)249.45%。

可惜，這一幕已經(jīng)只能成為永遠(yuǎn)的假設(shè)。隨后的一年時(shí)間里，國美電器股價(jià)持續(xù)下跌，截至2012年8月15日收盤價(jià)0.69港元，貝恩不但45億浮盈灰飛煙滅。即使跟三年前入股的成本價(jià)相比，也已賬面浮虧近7.3億。三年投資，不僅顆粒無收，現(xiàn)在竟成虧本買賣。

更加不幸的是，2012年上半年，國美出現(xiàn)了首度中期業(yè)績虧損。這幾年來，國美的實(shí)體渠道方面已經(jīng)輸給了蘇寧，原來的“老大”地位拱手讓人。如今在電商價(jià)格戰(zhàn)的殘酷血拼中，單靠旗下的庫巴網(wǎng)，已經(jīng)無法擠入第一梯隊(duì)。

隨著國美電器在渠道和電商大戰(zhàn)中的四面楚歌，作為第二大股東的貝恩也走進(jìn)了一個(gè)死胡同，錯(cuò)失轉(zhuǎn)手良機(jī)后，進(jìn)退維谷。

國美困境

國美忙于“內(nèi)亂”的兩三年內(nèi)，家電連鎖產(chǎn)業(yè)態(tài)勢已急轉(zhuǎn)直下。

2008年11月，由于涉嫌經(jīng)濟(jì)犯罪，國美電器創(chuàng)始人黃光裕被拘。兩個(gè)月后，即2009年1月，陳曉走馬上任，出任國美電器董事局主席。同年，國美電器準(zhǔn)備募集資金，引入新股東。

競爭不可謂不激烈，參與競購的機(jī)構(gòu)包括摩根士丹利、華平投資集團(tuán)、貝恩資本、KKR、凱雷等國際私募巨頭在內(nèi)有十多家。最終，陳曉領(lǐng)導(dǎo)的董事會(huì)選擇了貝恩資本，后者在國美電器32.36億港元的融資中認(rèn)購了總代18.04億港元的七年期可換股債券，成為僅次于黃光裕的第二大股東。

從此，貝恩資本便進(jìn)入了與國美的蜜月期，并成為陳曉的支持者。而陳曉也表示，引入貝恩資本，標(biāo)志著“公司進(jìn)入一個(gè)新的發(fā)展階段”。雙方擬定通過關(guān)閉低效益的分店，增加旗艦店的數(shù)目，改善營運(yùn)的效率。

但好景不長，這一戰(zhàn)略還未持續(xù)，就被國美電器創(chuàng)始人黃光裕與陳曉之間的“控制權(quán)拉鋸戰(zhàn)”淹沒。黃光裕家族重掌帥印之后，國美重回店面擴(kuò)張時(shí)代，然而在國美忙于“內(nèi)亂”，頻繁改變策略的兩三年內(nèi)，整個(gè)家電連鎖產(chǎn)業(yè)的態(tài)勢已急轉(zhuǎn)直下。

國美不僅在實(shí)體店的銷售上落后于蘇寧電器(微博)，旗下的國美電器網(wǎng)上商城、當(dāng)當(dāng)國美電器城以及庫巴網(wǎng)等三個(gè)電商平臺(tái)也遭到前后夾擊。

與京東商城(微博)的價(jià)格持久戰(zhàn)，使得傳統(tǒng)家電連鎖企業(yè)吃不消，蘇寧和國美以實(shí)體店收益養(yǎng)戰(zhàn)電商的策略已使兩家企業(yè)出現(xiàn)業(yè)績下滑。

而較之于蘇寧，國美電器的情況則嚴(yán)重得多。

7月24日，國美電器上市以來首次發(fā)出虧損預(yù)警。公告稱，根據(jù)對(duì)未經(jīng)審核綜合管理賬目初步審閱，預(yù)計(jì)截至2012年6月底期間將獲得凈虧損。今年一季報(bào)顯示，國美一季度實(shí)現(xiàn)6739萬元凈利，如此推算，國美電器在二季度的虧損將超過6739萬元。

貝恩退路渺茫

超過四成的浮虧在貝恩資本的投資歷史上并不多見。

2010年9月，在“黃陳大戰(zhàn)”的股東大會(huì)召開前夕，貝恩資本將所持有的18.04億港元國美電器可轉(zhuǎn)換債全部轉(zhuǎn)股，轉(zhuǎn)股價(jià)格為1.108港元/股，轉(zhuǎn)股股份為國美電器16.66億股，占股比例為9.98%的股權(quán)，轉(zhuǎn)股后貝恩成為僅次于黃光裕的第二大股東。

“黃陳大戰(zhàn)”并沒有影響國美股價(jià)的一路攀升。2011年8月15日，國美電器股價(jià)收?qǐng)?bào)于3.79港元，達(dá)到了自2010年6月以來的最高點(diǎn)。貝恩資本每股凈賺2.68港元，浮盈約45億港元。如果貝恩資本選擇此時(shí)退出，投資收益率將達(dá)249.45%。

同為國美股東的摩根大通自2011年初就開始不斷減持國美股份，業(yè)內(nèi)一度堅(jiān)信貝恩資本將在2011年下半年實(shí)現(xiàn)套利退出，最終貝恩資本沒有退出。

業(yè)界認(rèn)為貝恩2011年沒有選擇退出，可能是出于兩方面原因。一方面，當(dāng)時(shí)貝恩想退出，由于占股比例較大，短時(shí)間找不到合適的機(jī)構(gòu)接盤方，隨后股價(jià)下跌，導(dǎo)致它沒有及時(shí)退出；另一個(gè)原因，國美曾表示要把一些未納入上市公司的門店放入上市公司的資產(chǎn)包，貝恩認(rèn)為國美的股價(jià)未來還會(huì)有一個(gè)較大幅度的上揚(yáng)。

但讓貝恩資本始料未及的是，一年后自己所持的股權(quán)市值竟虧損超過四成。

2012年8月15日，國美電器股價(jià)收?qǐng)?bào)于0.67港元，不及2011年8月15日市價(jià)的兩成，作為國美電器的第二大股東貝恩資本也在這場一年期的殺跌中損失慘重。

相比于2011年8月15日的3.79港元/股，貝恩資本浮虧51.98億港元。而相比于貝恩入股國美的成本價(jià)1.108港元來說，貝恩資本浮虧高達(dá)7.3億港元。短短一年之內(nèi)，貝恩資本投資國美電器市值折損超過四成。

面對(duì)記者關(guān)于市值浮虧的提問，身處香港的貝恩資本董事總經(jīng)理竺稼只是表示“對(duì)此我沒有什么可說的”，而至于短期內(nèi)是否會(huì)退出，竺稼也拒絕回答。

“目前，電商行業(yè)前景不明朗，線下連鎖市場前景也不被看好，國美電器未來的表現(xiàn)不太樂觀，貝恩資本的退出壓力比較大。”投中集團(tuán)高級(jí)分析師馮坡認(rèn)為。

據(jù)了解，2009年貝恩資本投資國美可轉(zhuǎn)換債的資金來自于貝恩亞洲首期基金，該基金總規(guī)模為10億美元。目前，作為貝恩資本為數(shù)不多的投資國內(nèi)上市公司案例的國美股份，其超過四成的浮虧在貝恩資本的投資歷史上并不多見。