我們做了浙江華策影視（300133）股份有限公司（華策影視，300133）的研究報(bào)告。

外購(gòu)劇增量已現(xiàn)瓶頸

國(guó)內(nèi)電視劇行業(yè)是持續(xù)增長(zhǎng)的周期性行業(yè)，電視劇制作機(jī)構(gòu)競(jìng)爭(zhēng)激烈。2001-2010年我國(guó)電視劇產(chǎn)量從8877集增長(zhǎng)至14685集，年成交金額從31.1億元增長(zhǎng)至59.2億元，復(fù)合增長(zhǎng)率約為6.65%，部數(shù)基本穩(wěn)定在400-500部。

華策影視是中國(guó)最成功的民營(yíng)影視制作企業(yè)之一。2010年公司取得發(fā)行許可證的電視劇共有9部320集，按集數(shù)計(jì)算占中國(guó)當(dāng)年電視劇產(chǎn)量的2.2%。此外，公司還有部分電影業(yè)務(wù)和院線方面的投資，2010年全年共有2部電影在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)公映。

華策影視的實(shí)際控制人為傅梅城和趙依芳夫婦，合計(jì)控股61.18%，公司旗下共有三家全資子公司：金溪影視負(fù)責(zé)電視劇的制作發(fā)行，金球影視負(fù)責(zé)電影內(nèi)容制作和院線方面的投資，大策廣告負(fù)責(zé)廣告代理業(yè)務(wù)。此外，公司上市后先后投資了時(shí)代金球（通過(guò)金溪影視參股40%，主要經(jīng)營(yíng)電影院線投資）和西安佳韻社（持股比例55%，主要經(jīng)營(yíng)新媒體發(fā)行）。

2011年1-9月公司共實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.69億元，同比增長(zhǎng)11.16%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)1.23億元，同比增長(zhǎng)44.92%，折合每股收益0.64元。

值得一提的是，華策影視受益于資金規(guī)模的擴(kuò)大和精品劇策略，公司電視劇年產(chǎn)量和單價(jià)均呈逐年增長(zhǎng)的趨勢(shì)。

電視劇拍攝流程一般需要經(jīng)過(guò)三個(gè)大階段：前期籌備（選題策劃、取得制作許可證、組建劇組）、拍攝制作、發(fā)行銷售（取得發(fā)行許可證、銷售）。華策影視電視劇的完整制作銷售周期為12-18個(gè)月，因此，根據(jù)公司公告和廣電總局的備案數(shù)據(jù)，我們可以大致梳理出公司的劇集儲(chǔ)備情況。

我們預(yù)計(jì)華策影視2011年確認(rèn)收入的新增投拍電視劇約4-5部，前三季度確認(rèn)了《京城四少》、《愛(ài)上查美樂(lè)》、《命運(yùn)交響曲》，《抬頭見(jiàn)喜》預(yù)計(jì)四季度產(chǎn)生收益，《鐘馗?jìng)髡f(shuō)》可能為今年四季度或明年初產(chǎn)生收益。

根據(jù)公司招股書(shū)、2011年拍攝計(jì)劃及各季度報(bào)告，公司正在制作及計(jì)劃投拍的劇集儲(chǔ)備超過(guò)1000集，有望在2012-2013年產(chǎn)生收入。

不過(guò)，華策影視外購(gòu)劇雖然毛利率較高但增長(zhǎng)有瓶頸。公司外購(gòu)劇近3年增長(zhǎng)較快，2008-2010年公司取得外購(gòu)劇的發(fā)行權(quán)數(shù)量分別為2部、4部、10部，對(duì)應(yīng)的發(fā)行集數(shù)分別為40集、84集、226集，平均增速超過(guò)100%。但我國(guó)對(duì)境外引進(jìn)劇的題材和數(shù)量都有調(diào)控，因此預(yù)計(jì)公司外購(gòu)劇的增長(zhǎng)速度不能持續(xù)。

電影業(yè)務(wù)不是發(fā)展重點(diǎn)

目前電視劇業(yè)務(wù)仍是華策影視發(fā)展重點(diǎn)，公司可能會(huì)陸續(xù)有小幅的電影投資，但電影業(yè)務(wù)不是發(fā)展重點(diǎn)。

華策影視原計(jì)劃于年內(nèi)上映的2部電影《人魚(yú)帝國(guó)》、《一場(chǎng)風(fēng)花雪月的事》仍在后期制作階段，預(yù)計(jì)將于明年初安排公映。

此外，華策影視今年新增投資的2部電影《太平輪》和《聽(tīng)風(fēng)》有望年內(nèi)開(kāi)機(jī)。預(yù)計(jì)2011年全年電影業(yè)務(wù)營(yíng)收平衡。

華策影視年初公告與浙江省最大的電影院線合作設(shè)立時(shí)代金球影業(yè)投資公司，公司出資4000萬(wàn)元，占總股本的40%。時(shí)代金球目前已開(kāi)始在浙江、江西和安徽等地布局影院。

此外，華策影視還通過(guò)收購(gòu)?fù)晟飘a(chǎn)業(yè)鏈布局。

華策影視上半年使用超募資金1.4億元，收購(gòu)了西安佳韻社55%左右的股權(quán)。

西安佳韻社主營(yíng)業(yè)務(wù)為數(shù)字發(fā)行，目前面向PC、TV、手機(jī)等多媒體終端已發(fā)行超過(guò)20000小時(shí)的電視劇、電影、動(dòng)漫、綜藝節(jié)目、紀(jì)錄片等內(nèi)容，其產(chǎn)品目錄中92%為電視劇。此次收購(gòu)是公司進(jìn)入新媒體發(fā)行領(lǐng)域的重要一步。

而值得關(guān)注的是，截至2011年9月30日，公司超募資金仍有4.95億元，存在繼續(xù)通過(guò)并購(gòu)整合完善產(chǎn)業(yè)鏈的預(yù)期。

我們預(yù)計(jì)華策影視2011-2013年每股收益分別為0.80元、1.08元、1.34元，相對(duì)于當(dāng)前股價(jià)市盈率分別約為43倍、32倍、26倍，首次給予其“謹(jǐn)慎推薦”的投資評(píng)級(jí)。