一、 事件概述近期,歌華有線公司發(fā)布2011年年報(bào):報(bào)告期內(nèi),公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入18.98億元,同比增長(zhǎng)0.18%;實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤(rùn)2.79億元,同比下降19.28%;;實(shí)現(xiàn)基本每股收益為0.26元,扣非基本每股收益為-0.08元。此外,公司2011年利潤(rùn)分配預(yù)案為:擬以總股本為基數(shù),按每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利1.00元(含稅)向全體股東分配。

二、 分析與判斷 2011年業(yè)績(jī)符合快報(bào)預(yù)期,營(yíng)收同比增長(zhǎng)0.18%,凈利潤(rùn)同比下降19.28%1、業(yè)績(jī)符合快報(bào)預(yù)期。(1)營(yíng)收雖微增,但如果剔除朝陽(yáng)監(jiān)控項(xiàng)目的影響(由于2010年朝陽(yáng)監(jiān)控項(xiàng)目完工結(jié)轉(zhuǎn)收入,確認(rèn)工程建設(shè)費(fèi)收入2.42億元),則營(yíng)收比去年同期增加了2.45億元,同比增長(zhǎng)14.85%;(2)凈利潤(rùn)同比下降的主要原因在于:公司積極推進(jìn)高清交互數(shù)字電視應(yīng)用工程項(xiàng)目建設(shè)和三網(wǎng)融合試點(diǎn)工作,投入資金形成的固定資產(chǎn)大幅度增加,折舊費(fèi)用同比增長(zhǎng)44.39%,2011年是公司有史以來(lái)折舊攤銷最高的一年;公司增加了市場(chǎng)人員、維護(hù)人員和客戶服務(wù)人員,相應(yīng)的人員費(fèi)用及業(yè)務(wù)經(jīng)費(fèi)有所增加,但收益滯后。

2、公司整體毛利率下降明顯。(1)公司整體毛利率由2010年的15.55%升至2011年的7.18%,同比增加8.37個(gè)百分點(diǎn)。(2)我們判斷,毛利率的下降是受累于高清交互業(yè)務(wù)投入增大、收益相對(duì)滯后等原因。

3、2011年公司三項(xiàng)費(fèi)用率--銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為5.30%、5.13%與-1.83%。(1)其中,銷售費(fèi)用率與管理費(fèi)用率較上年提升1.16個(gè)百分點(diǎn)0.40個(gè)百分點(diǎn);財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降0.38個(gè)百分點(diǎn)。(2)我們認(rèn)為,銷售費(fèi)用率與管理費(fèi)用率的上升,主要是公司為適應(yīng)三網(wǎng)融合試點(diǎn)工作和高清交互數(shù)字電視推廣和維護(hù)的需要,增加了相關(guān)人員所致。

公司有線電視數(shù)字化率為72.48%,高清交互用戶占比57.14%1、截至2011年底,公司有線電視注冊(cè)用戶近476萬(wàn)戶,比去年同期增長(zhǎng)28萬(wàn)戶;公司數(shù)字電視用戶345萬(wàn)戶,高清交互用戶272萬(wàn)戶。其中,2011年度公司完成了130萬(wàn)高清交互數(shù)字電視推廣任務(wù)。2011年公司還要完成支持330萬(wàn)用戶規(guī)模以上的高清交互數(shù)字電視系統(tǒng)優(yōu)化與擴(kuò)容建設(shè)工作。

2、北京市已成為全國(guó)高清交互數(shù)字電視用戶最多的城市。北京市有線電視數(shù)字化以來(lái),一直沿用2003年確定的模擬電視基本收看維護(hù)費(fèi)的價(jià)格標(biāo)準(zhǔn),即18元/月戶,數(shù)字電視基本收看維護(hù)費(fèi)處于全國(guó)最低水平。我們認(rèn)為,高清交互整轉(zhuǎn)完成后,數(shù)字電視基本收看維護(hù)費(fèi)具備了提價(jià)的基礎(chǔ),但鑒于目前公益定位,且需要得到發(fā)改委獲準(zhǔn),提價(jià)的時(shí)點(diǎn)不好判斷。

高清交互數(shù)字電視平臺(tái)趨于完善,272萬(wàn)用戶規(guī)模具備“深耕”價(jià)值

1、平臺(tái)建設(shè)方面。公司完成了國(guó)內(nèi)首個(gè)基于內(nèi)容分發(fā)網(wǎng)絡(luò)CDN的大型高清交互數(shù)字電視系統(tǒng)平臺(tái)建設(shè),可支持超過270余萬(wàn)的交互電視用戶點(diǎn)播。

2、內(nèi)容與應(yīng)用方面。(1)高清交互數(shù)字電視平臺(tái)收轉(zhuǎn)164套電視節(jié)目(包括14套高清節(jié)目);新增“新華財(cái)經(jīng)”等多個(gè)視頻欄目,在線視頻超過1.2萬(wàn)小時(shí)(其中高清節(jié)目近兩千小時(shí))。(2)2011年10月27日,公司與上海文廣合作推出的“歌華SiTV高清”節(jié)目包上線。(3)“回看錄制”中增加了收視率較高的頻道,累計(jì)達(dá)到34套;已上線應(yīng)用22項(xiàng)。(4)“歌華飛視”已于2011年6月開始試點(diǎn)運(yùn)營(yíng),目前,“歌華飛視”已上線75套廣播電視節(jié)目,完成了近200個(gè)熱點(diǎn)的布署工作。

3、新媒體方面。(1)在高清交互新媒體廣告經(jīng)營(yíng)方面,公司于2011年1月1日正式啟動(dòng)了廣告運(yùn)營(yíng)工作,廣告業(yè)務(wù)全年收入為2023萬(wàn)元。(2)目前,公司完成了2012年的廣告招商工作,預(yù)計(jì)2012年度廣告業(yè)務(wù)比2011年度有較大幅度增長(zhǎng)。

4、我們認(rèn)為,272萬(wàn)高清交互用戶規(guī)模開始具備“深耕”價(jià)值,但高清數(shù)字化推廣尚需對(duì)用戶消費(fèi)習(xí)慣進(jìn)行培育個(gè)人寬帶在線用戶總數(shù)超過16萬(wàn)戶。

集團(tuán)數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)已開通1萬(wàn)多個(gè)用戶接入點(diǎn)

1、個(gè)人寬帶用戶規(guī)模增長(zhǎng)較慢,但產(chǎn)品速率有所提高。公司推出了4M產(chǎn)品,試點(diǎn)推出了10M、30M的帶寬產(chǎn)品。

2、依靠廣電優(yōu)勢(shì),公司爭(zhēng)取到了北京市智能交通管理網(wǎng)、市委宣傳部視頻會(huì)議系統(tǒng)、北京農(nóng)村商業(yè)銀行生產(chǎn)網(wǎng)等建設(shè)項(xiàng)目,為北京平安保險(xiǎn)公司、北京資源管理中心等單位提供了三網(wǎng)融合的系統(tǒng)化服務(wù)。

3、我們認(rèn)為,作為三網(wǎng)融合的重要業(yè)務(wù),2012年公司將進(jìn)一步提升寬帶業(yè)務(wù)的用戶體驗(yàn),從而實(shí)現(xiàn)多業(yè)務(wù)捆綁,提高用戶黏性。

公司提出了打造“一網(wǎng)兩平臺(tái)”的總體戰(zhàn)略構(gòu)想,我們認(rèn)為存在資產(chǎn)注入、對(duì)外收購(gòu)與合作預(yù)期。

1、“一網(wǎng)兩平臺(tái)”戰(zhàn)略。(1)一網(wǎng),即以有線電視網(wǎng)絡(luò)為基礎(chǔ)的“首都公共文化服務(wù)網(wǎng)絡(luò)”;兩平臺(tái),即以高清交互數(shù)字電視平臺(tái)為核心的“首都新媒體信息綜合服務(wù)平臺(tái)”,以上市公司資本平臺(tái)為核心的“首都文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展投融資平臺(tái)”,明確提出通過“做優(yōu)做強(qiáng)做大高清交互數(shù)字電視新媒體”的核心戰(zhàn)略,加快公司“由單一有線電視傳輸商向全業(yè)務(wù)綜合服務(wù)提供商”和“由傳統(tǒng)媒介向新型媒體”戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型,努力打造“北京文化產(chǎn)業(yè)航母”,最終實(shí)現(xiàn)“促進(jìn)公司持續(xù)健康快速發(fā)展,促進(jìn)首都文化大發(fā)展大繁榮”的戰(zhàn)略目標(biāo)。

2、我們認(rèn)為,公司新的戰(zhàn)略構(gòu)想,透露出兩點(diǎn)信號(hào):(1)首先是國(guó)家級(jí)廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司的組建思路,即“實(shí)現(xiàn)全程全網(wǎng),跨部門集成文化資源、產(chǎn)品和服務(wù)”。國(guó)網(wǎng)定位于大文化產(chǎn)業(yè)公司,“跨部門”進(jìn)行文化資源聚合,例如數(shù)字出版、數(shù)字圖書館、數(shù)字文化遺產(chǎn)等。(2)其次,公司未來(lái)發(fā)展方向?yàn)?新媒體與投融資產(chǎn)業(yè)。在此戰(zhàn)略下,公司存在資產(chǎn)注入、對(duì)外收購(gòu)與合作預(yù)期。
三、 盈利預(yù)測(cè)與投資建議我們認(rèn)為,公司在“一網(wǎng)兩平臺(tái)”的總體戰(zhàn)略構(gòu)想指引下,“十二五”末有望發(fā)展成為“北京文化產(chǎn)業(yè)航母”。預(yù)計(jì)公司2012~2014年EPS分別為0.32元、0.40元與0.48元,對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為26X、20X與17X,給予2012年40倍PE,公司第一目標(biāo)價(jià)可看高至12.8元,維持公司“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。

四、 風(fēng)險(xiǎn)提示:1、用戶消費(fèi)偏好風(fēng)險(xiǎn);2、IPTV、直播衛(wèi)星、網(wǎng)絡(luò)視頻等競(jìng)爭(zhēng)加劇。